文｜首條財經(jīng)研究院 陳晚鄰

編輯｜賀婧

“中式連鎖快餐第一股”的爭奪戰(zhàn)逐漸熄火。

繼老鄉(xiāng)雞8月終止IPO后，11月13日，上交所發(fā)布關于終止對老娘舅主板上市審核的決定。

玩味在于，與一般情況下公司和保薦人同時撤回不同，此次老娘舅并未提交撤回IPO的申請。

兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)兩年有余，最終遺憾折戟，到底差在哪了？

1 營利變臉、毛利率不及同業(yè)均值

公開信息顯示，老娘舅成立于2000年5月，以經(jīng)營標準化新中式連鎖快餐為主營業(yè)務，擁有品牌“老娘舅”，主要產(chǎn)品包括套餐、主菜、湯羹飲品、米面主食、小食配菜等。

回首資本之路，2021年10月進入上市輔導備案；2022年7月5日首次預披露招股書，擬滬市主板上市，2023年2月28日平移到上交所受理；3月29日收到問詢，11月13日終止審核。

經(jīng)歷等待與沖刺，還是與上市失之交臂，基本面或是一個考量。

2019到2021年，老娘舅營收12.22億元、12.07億元、15.25億元；凈利6576.53萬元、2175.54萬元、6384.7萬元。符合“最近3個會計年度凈利潤均為正數(shù)且累計超過人民幣3000萬元”的發(fā)行條件。

然2022上半年，公司便業(yè)績變臉，營收6.27億元，凈利潤僅70.9萬元。好在經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為8195.34萬元，相比上年同期大增。

對此營利雙降，老娘舅表示，主要受上海地區(qū)及其他長三角區(qū)域的疫情影響。招股書表示，下半年隨著情況好轉(zhuǎn)，預計2022全年營收14億元-15億元，預計歸母凈利3500萬元-4000萬元。

即便上述業(yè)績達到預期，仍較2021年有所差距，尤其是盈利能力。

2019年至2022年6月報告期內(nèi)，老娘舅綜合毛利率為17.76％、14.58％、16.40％和12.32％。同期，老鄉(xiāng)雞為19.02%、17.28%、16.56%和16.47%，也低于同業(yè)可比均值的38.15%、21.59%、20.77%和14.70%。

對此，老娘舅表示，“公司主營中式快餐業(yè)務，產(chǎn)品定價較為親民，因此毛利率低于以中式正餐為主營業(yè)務的同慶樓等餐飲企業(yè)，同時由于門店端的租金和薪酬等成本較高，毛利率亦低于味知香和千味央廚等預制菜企業(yè)。老鄉(xiāng)雞主營中式快餐業(yè)務，報告期內(nèi)毛利率略高于公司，主要是公司營業(yè)成本中包含外賣業(yè)務相關的騎手配送費，而老鄉(xiāng)雞則將包含配送服務的外賣服務費統(tǒng)一在銷售費用中核算所致。”

話雖如此，銷售區(qū)域較集中、規(guī)模效應待提升也應是一個考量。據(jù)招股書，2019-2022上半年期間，公司門店處于快速擴張的狀態(tài)中，門店總量由2019年的295家漲到2022上半年的368家，期間每個報告期還會關停十數(shù)家效益較低的門店。

即便如此，企業(yè)門店仍主要集中在浙江、上海、安徽、江蘇等長三角地區(qū)。

對此，招股書表示，公司預計未來三年累計新設門店數(shù)量在300家左右，將進一步擴大經(jīng)營規(guī)模，并優(yōu)化門店布局。

2 問詢回復“難產(chǎn)”

做大做強、查漏補缺之心肉眼可見。值得注意的是，老娘舅此次IPO計劃募資8.32億元，約一半資金將用于連鎖門店建設，其余用于供應鏈綜合基地建設、品牌推廣以及信息化系統(tǒng)建設。

而今伴隨IPO終止，這筆發(fā)展資金自然也擱置下來，上述補短將何去從呢？

據(jù)財聯(lián)社，老娘舅董秘辦人士公開回應稱，因保薦機構(gòu)中信證券主動撤銷保薦，所以終止了IPO。撤銷保薦的理由“與老鄉(xiāng)雞類似，均是因為 ‘紅黃燈 ’政策”。

2023年8月27日，證監(jiān)會曾公告稱，宣布階段性收緊IPO節(jié)奏。此前，有市場傳聞稱監(jiān)管層將對核準制下的主板申報進行行業(yè)限制，“紅燈行業(yè)”（包括防疫、白酒等）不能申報IPO、“黃燈行業(yè)”（包括食品、電器等）頭部企業(yè)才可申報。

但上述限制傳言并未有官方實錘消息。說到根本，IPO還是一場實力秀，自身底盤硬不硬才是成敗關鍵。

值得注意的是，老娘舅3月29日收到首輪問詢。截至目前未見回復，其最新招股書數(shù)據(jù)停留在2022年6月。

3 對賭壓力、背水一戰(zhàn)

上市未果，不止是企業(yè)發(fā)展機會成本的“損失”，實控人還面臨對賭風險。

老娘舅公司實控人為楊國民、楊峻琿父子，兩人合計直接及間接控制公司發(fā)行前股本總額的53.09%，若發(fā)行完成，楊國民、楊峻琿父子仍為公司實控人。

據(jù)相關媒體報道、結(jié)合招股書相關信息，老娘舅籌備上市過程中，曾通過增資擴股等方式引入了多家外部投資機構(gòu)或個人，楊國民、楊峻琿父子與這些創(chuàng)投機構(gòu)皆簽訂了對賭協(xié)議，其中一條是“上市失敗回購協(xié)議”。

據(jù)招股書披露，在解除這些對賭協(xié)議時，10家簽訂了對賭協(xié)議的外部投資股東中，僅有3家承認“所有股東特殊權利條款徹底解除且自始無效”，另外有7家保留了“回購安排的自動恢復效力”。

相關協(xié)議顯示，如老娘舅未能在2022年底前提交首次公開發(fā)行上市申報材料或2025年底完成IPO上市，投資方有權要求對賭義務人回購其股權。

若按照投資者們?nèi)牍蓛r格測算（6.47元/股），如果啟動回購實控人楊氏父子或?qū)⒏冻錾蟽|的代價。

老娘舅稱，目前經(jīng)營仍處快速增長階段，此次調(diào)整不會對老娘舅的正常經(jīng)營活動產(chǎn)生不利影響。老娘舅將規(guī)劃其它路徑的上市可行方案。

如此看，大概率還會有“下一站”。未來2年，老娘舅仍在背水一戰(zhàn)。可還是那句話，無論哪個資本市場，實力底盤是成敗基礎。