文｜空間秘探 王小熊

債務(wù)危機(jī)、資產(chǎn)易主、尋覓買(mǎi)家，這是2025年下半年以來(lái)市場(chǎng)有關(guān)新世界發(fā)展“出路”諸般猜測(cè)的凝練。因持有數(shù)十家全球頂尖酒店，酒店行業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)對(duì)該事件給予熱切關(guān)注。其中，和新世界傳出“緋聞”最多的黑石集團(tuán)，其實(shí)早已在中國(guó)開(kāi)啟了它的“酒店時(shí)代”投資布局...

再傳收購(gòu)，黑石成新世界 化債"救星"？

2026年，有關(guān)全球最大另類(lèi)資產(chǎn)管理公司黑石集團(tuán)（Blackstone Group，下稱(chēng)黑石）擬收購(gòu)中國(guó)香港老牌房企新世界發(fā)展（下稱(chēng)新世界）的傳聞卷土重來(lái)，一時(shí)行業(yè)震動(dòng)。

若本筆交易達(dá)成，將成為自上世紀(jì)70年代新世界創(chuàng)辦以來(lái)，掌權(quán)人鄭氏家族首次放棄對(duì)這家企業(yè)的控制權(quán)；更有人稱(chēng)這將是外資通過(guò)直接控股方式深度介入港資房企的里程碑事件，因此獲得了市場(chǎng)的強(qiáng)烈反響與高度關(guān)注。

然而，傳聞很快被“辟謠”。新世界方面當(dāng)日火速出文回應(yīng)，表示“控股股東周大福企業(yè)有限公司確認(rèn)，已就可能投資公司的事宜接洽若干潛在投資者，但尚未與任何潛在投資者達(dá)成協(xié)議，亦未就投資金額、性質(zhì)或形式達(dá)成任何共識(shí)，不保證相關(guān)交易是否會(huì)進(jìn)行?！?/p>

簡(jiǎn)短鏗鏘的一份聲明，卻自始至終未否認(rèn)談判的存在，一來(lái)一回之間，市場(chǎng)有關(guān)新世界資產(chǎn)出售猜測(cè)的話(huà)題熱度不降反增。

股價(jià)給出了最直觀(guān)的反饋，1月29日當(dāng)天，新世界股價(jià)收漲約7%，報(bào)11.13 港元/股；次日早盤(pán)，股價(jià)一度飆升近12%，創(chuàng)下了2023年以來(lái)新高；即便股價(jià)在2月以來(lái)有所收窄，但新世界股價(jià)自開(kāi)年以來(lái)累計(jì)漲幅已達(dá)53%。此外，在債券市場(chǎng)方面，新世界永續(xù)債漲幅超2.75%個(gè)百分點(diǎn)。

酒店業(yè)同樣對(duì)該事件給予了高度關(guān)注，從謠傳的被收購(gòu)方來(lái)看，新世界在全球范圍內(nèi)直接持有16家新世界酒店和度假村，另通過(guò)瑰麗酒店集團(tuán)持有58家瑰麗酒店，在此前頻傳的瑰麗酒店收購(gòu)風(fēng)波中，新世界的債務(wù)狀況和收并購(gòu)情況就被酒店業(yè)“釘”在了“焦點(diǎn)位”。

另有業(yè)內(nèi)人士透露，新世界是持牌AMC海南新創(chuàng)建資產(chǎn)管理有限公司的主要股東，這張牌照對(duì)黑石極具戰(zhàn)略?xún)r(jià)值，其在中國(guó)的不良資產(chǎn)投資業(yè)務(wù)“未來(lái)或?qū)⒁黄雇尽薄?/p>

追根溯源，黑石與新世界的“緋聞”早在2025年便已萌芽，只是彼時(shí)業(yè)界猜測(cè)偏向保守。去年10月即傳出風(fēng)聲，稱(chēng)黑石正與香港新世界洽談收購(gòu)后者部分商業(yè)項(xiàng)目，且已進(jìn)入細(xì)節(jié)磋商；另有消息指出，黑石與鄭氏家族協(xié)商一筆25億美元融資方案，可能涉及優(yōu)先股或普通股投資，甚至不排除聯(lián)合私有化的可能。

而在事實(shí)層面，新世界也早已釋放出資產(chǎn)出售信號(hào)。去年7月，中國(guó)內(nèi)地多個(gè)K11辦公樓項(xiàng)目已被擺上貨架，其中上海K11辦公樓對(duì)外報(bào)價(jià)高達(dá)人民幣30億元……

雖然新世界同樣在消息發(fā)酵的第一時(shí)間迅速否認(rèn)了私有化傳聞，并明確表示尚未有任何人士（包括公司控股股東及黑石）就收購(gòu)股份的要約與公司接觸；但在相似流言數(shù)次畫(huà)上句號(hào)的背后，這家直接持有大量奢華酒店的老字號(hào)港資房企為何頻傳易主黑石，背后的故事值得行業(yè)深入了解。

買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)，黑石20年 酒店資產(chǎn)操盤(pán)史 

早在2025年輿論發(fā)酵時(shí)，就有業(yè)內(nèi)人士猜測(cè)黑石會(huì)否入主新世界旗下酒店。毋庸置疑的是，市場(chǎng)對(duì)黑石在酒店收并購(gòu)領(lǐng)域的高度關(guān)注，源于其精準(zhǔn)的眼光與嫻熟的投資技巧；但要理解黑石對(duì)大中華區(qū)酒店產(chǎn)業(yè)的布局，首先需厘清其作為全球頂級(jí)資管機(jī)構(gòu)的底色。

一直以來(lái)，黑石在商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域“買(mǎi)入-修復(fù)-賣(mài)出”的閉環(huán)模式的投資邏輯為業(yè)界所稱(chēng)道和效仿。這一模式也被延續(xù)到黑石在酒店領(lǐng)域的投資當(dāng)中，其策略的核心在于，市場(chǎng)進(jìn)入低谷期時(shí)，以折扣價(jià)收購(gòu)具有顯著增值潛力的酒店資產(chǎn)，通過(guò)專(zhuān)業(yè)的資產(chǎn)管理提升其價(jià)值，最終在行業(yè)復(fù)蘇時(shí)實(shí)現(xiàn)退出，過(guò)程堪稱(chēng)一部“逆向操作”教科書(shū)。

/ 瘋狂“買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”，亞洲成投資焦點(diǎn)

酒店投資領(lǐng)域，黑石最經(jīng)典的操盤(pán)莫過(guò)于希爾頓酒店集團(tuán)一案。2007年金融危機(jī)前夕，黑石以低價(jià)閃電切入，隨后重整管理體系、優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)，助希爾頓扭虧為盈，最終推動(dòng)其成功IPO，退出時(shí)斬獲約四倍回報(bào)，成為酒店行業(yè)投資史上的標(biāo)桿。

此前，黑石以約1.3億美元購(gòu)入舊金山市場(chǎng)街757號(hào)四季酒店。這間擁有277間客房的奢華物業(yè)，成交價(jià)較2024年賣(mài)方掛牌價(jià)折讓約28%，更遠(yuǎn)低于2016年市場(chǎng)高峰期估值，這筆交易無(wú)疑彰顯了黑石的整體投資邏輯。

回望近期，2025年內(nèi)，黑石曾在全球范圍內(nèi)進(jìn)行過(guò)一波密集的酒店資產(chǎn)收購(gòu)，而亞洲成為了投資焦點(diǎn)。

去年12月底，黑石旗下的房地產(chǎn)基金與新加坡城市發(fā)展集團(tuán)（CDL）簽署協(xié)議，以 140 億日元（約 合8930 萬(wàn)美元，6.36億人民幣）的價(jià)格收購(gòu)位于大阪心齋橋商業(yè)區(qū)的 Bespoke Hotel Osaka Shinsaibashi酒店資產(chǎn)，交易資本化率約4.1%。

同樣是在亞洲地區(qū)的市場(chǎng)，黑石還在同期完成了對(duì)印度班加羅爾麗思卡爾頓酒店的收購(gòu)，獲得了該物業(yè)超50%的控股權(quán)，這是黑石進(jìn)入印度奢華酒店領(lǐng)域的標(biāo)志性一步。

截至2025年，其資產(chǎn)管理規(guī)模已突破1萬(wàn)億美元，業(yè)務(wù)覆蓋私募股權(quán)、房地產(chǎn)、信貸、對(duì)沖基金及基礎(chǔ)設(shè)施投資五大板塊，其中包括酒店資產(chǎn)在內(nèi)的房地產(chǎn)長(zhǎng)期貢獻(xiàn)收入最高，也是其最具標(biāo)志性的投資領(lǐng)域。

/ 短期抄底新世界酒店資產(chǎn)可能性不大

綜上所述，黑石的"投資公式"已然清晰：錨定門(mén)戶(hù)城市的標(biāo)志性酒店資產(chǎn)，以低于重置成本的價(jià)格收入囊中，靜待市場(chǎng)回暖。

黑石房地產(chǎn)業(yè)務(wù)高級(jí)董事總經(jīng)理Scott曾直言不諱地表示，城市正經(jīng)歷由重大人工智能投資推動(dòng)的需求與辦公利用率激增，這支撐著旅游和酒店業(yè)的強(qiáng)勁反彈。以上無(wú)不彰顯著黑石對(duì)全球酒店行業(yè)的長(zhǎng)期看好及持有決心。

酒店行業(yè)雖然一直是黑石的投資重點(diǎn)之一，但從新世界酒店板塊的營(yíng)收狀況來(lái)看，黑石“抄底”新世界旗下酒店的可能性并不高。

根據(jù)新世界發(fā)展2025財(cái)年（2024年7月-2025年6月）業(yè)績(jī)報(bào)告，新世界發(fā)展酒店?duì)I運(yùn)業(yè)務(wù)總收入為14.99億（港元，下同），占公司整體收入的5.4%；內(nèi)地地區(qū)酒店?duì)I運(yùn)收入為7.19億港元，較上年同期5.71億港元同比增長(zhǎng)25.9%。

可能是受到深圳和粵港澳大灣區(qū)其他城市酒店價(jià)格的沖擊，2025財(cái)年香港地區(qū)酒店?duì)I運(yùn)收入為3.92億港元，較去年同期4.11億港元微降約4.6%。但從全球市場(chǎng)的角度來(lái)看，這筆虧損僅受區(qū)域酒店業(yè)不景氣的影響，對(duì)整體營(yíng)收的影響微乎其微。

盡管瑰麗酒店和新世界酒店的間接和直接持有者新世界深陷超1400億港元的債務(wù)危機(jī)，但營(yíng)收能力穩(wěn)健、開(kāi)業(yè)數(shù)量穩(wěn)定、品牌價(jià)值高的酒店品牌和物業(yè)并非其化債的首選。

新世界"斷臂自救"時(shí)，拋售標(biāo)的多為寫(xiě)字樓、商場(chǎng)等"低品牌、高流動(dòng)"物業(yè)；內(nèi)地市場(chǎng)除計(jì)劃出售估值約10億元人民幣的杭州甲級(jí)寫(xiě)字樓外，深圳、上海部分K11項(xiàng)目亦納入潛在出售范圍，但酒店資產(chǎn)未見(jiàn)任何異動(dòng)。

從黑石抄底邏輯看，新世界旗下酒店品牌及物業(yè)價(jià)值尚未觸底，不符合其收并購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)。因此，過(guò)去一年黑石雖然頻繁收購(gòu)亞洲酒店資產(chǎn)，短期內(nèi)入主新世界旗下酒店的可能性仍舊較低。

紅利爆發(fā)，深圳商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)增值退出路徑更清晰 

雖大筆入手酒店仍“時(shí)候未到”，但回望黑石在大中華地區(qū)的收并購(gòu)歷史，中國(guó)內(nèi)地高線(xiàn)城市的優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)始終是其資產(chǎn)版圖中不可分割的一項(xiàng)。

黑石在中國(guó)的首筆地產(chǎn)收購(gòu)發(fā)生在2008年全球金融危機(jī)期間，在市場(chǎng)流動(dòng)性緊張的背景下，以10億元人民幣低價(jià)拿下上海Channel1購(gòu)物中心，憑"逆周期抄底"思路完成內(nèi)地市場(chǎng)"破冰"。

此后，其商業(yè)地產(chǎn)投資便"一發(fā)不可收拾"，多聚焦于北京、上海等一線(xiàn)城市核心物業(yè)，單筆規(guī)模亦持續(xù)擴(kuò)大。

/ 始于商業(yè)地產(chǎn)，又于物流行業(yè)加速猛攻

與國(guó)際市場(chǎng)思路一致，黑石在中國(guó)的策略始終是"買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)"。

2013年，黑石斥資4億美元收購(gòu)深國(guó)投商用置業(yè)集團(tuán)40%股權(quán)，間接掌控后者在全國(guó)的多個(gè)商業(yè)項(xiàng)目，此舉被視為切入中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)賽道的起點(diǎn)。2018年12月，又以12.5億美元收購(gòu)新加坡豐樹(shù)集團(tuán)旗下上海怡豐城及相鄰辦公大樓。

失意案例亦有，卻同樣彰顯對(duì)中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)的看好。2019年3月，黑石曾計(jì)劃以15億美元收購(gòu)上海長(zhǎng)泰廣場(chǎng)，最終因未披露原因終止；2020年啟動(dòng)對(duì)SOHO中國(guó)收購(gòu)談判，擬以約600億元拿下北京、上海核心寫(xiě)字樓資產(chǎn)，若成功將成為全球最大規(guī)模地產(chǎn)收購(gòu)案之一，卻因合規(guī)與稅務(wù)問(wèn)題引發(fā)監(jiān)管介入而擱淺。

除商業(yè)地產(chǎn)外，黑石在物流賽道布局更具"戰(zhàn)略縱深"，呈現(xiàn)"收購(gòu)、整合、全資控股"遞進(jìn)邏輯。2013年零星布局中國(guó)物流地產(chǎn)；2018年設(shè)立專(zhuān)門(mén)平臺(tái)"龍地"加速擴(kuò)張；2022年兩次出手，合計(jì)53億元拿下富力地產(chǎn)廣州國(guó)際機(jī)場(chǎng)綜合物流園股權(quán)，切入航空物流細(xì)分領(lǐng)域。

但細(xì)究之下，酒店行業(yè)作為中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)重要組成，黑石對(duì)其盤(pán)算與規(guī)劃始終處于相對(duì)空缺狀態(tài)。

/ 與中國(guó)酒店資產(chǎn)早有淵源

但"相對(duì)空缺"并非"絕對(duì)空白"。過(guò)去15年間，黑石對(duì)中國(guó)酒店資產(chǎn)始終保持著"淺嘗輒止"的姿態(tài)，交易節(jié)奏持續(xù)而緩慢，與中國(guó)各類(lèi)集團(tuán)間的酒店資產(chǎn)套現(xiàn)從未停歇。

2008年，此前因受困金融危機(jī)而被認(rèn)為可能放棄收購(gòu)上海長(zhǎng)壽商業(yè)廣場(chǎng)的黑石，最終以5.367億元人民幣拿下該項(xiàng)目公司95%股權(quán)，收購(gòu)價(jià)較原價(jià)低約1億元。收購(gòu)后，物業(yè)被改造為鉑爾曼酒店，通過(guò)專(zhuān)業(yè)資產(chǎn)管理5年內(nèi)實(shí)現(xiàn)IRR 18%，而同期國(guó)內(nèi)開(kāi)發(fā)商自營(yíng)酒店平均IRR不足6%。2010年，與香港鷹君集團(tuán)聯(lián)合出資7.34億元開(kāi)發(fā)大連朗豪酒店。

進(jìn)入下一個(gè)10年周期，黑石在中國(guó)酒店資產(chǎn)與股權(quán)的交易邏輯轉(zhuǎn)向套現(xiàn)。2016至2017年，安邦花費(fèi)93億美元從黑石手中收購(gòu)酒店信托、荷蘭辦公樓資產(chǎn)包及日本房地產(chǎn)資產(chǎn)包。2016年，黑石向中國(guó)資本出售泰升集團(tuán)66%股權(quán)和希爾頓集團(tuán)25%股權(quán)，套現(xiàn)91.15億美元。

在"后疫情時(shí)代"的新10年，中國(guó)酒店業(yè)已然進(jìn)入存量時(shí)代，外資開(kāi)年以來(lái)的頻繁入手昭示著新的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)已然到來(lái)。

去年，凱德錦江區(qū)項(xiàng)目以8.2億元收購(gòu)老舊綜合體，規(guī)劃建設(shè)280間雅樂(lè)軒酒店客房、150套長(zhǎng)租公寓及8000平方米社區(qū)商業(yè)，預(yù)計(jì)2027年開(kāi)業(yè)后年?duì)I收1.2億元，資本化率將達(dá)到6.5%，營(yíng)收將主要依托周邊15家上市公司總部鎖定60%商務(wù)客。

也是在去年，成都文旅城假日酒店混改中，高盛旗下基金3.2億元獲49%股權(quán)，改酒店植入蜀繡、川劇等在地文化元素，計(jì)劃將客房均價(jià)從800元提升至1200元，2025年該酒店?duì)I收1.1億元，混改后預(yù)期年增速不低于15%。

在結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)下，已經(jīng)有外資機(jī)構(gòu)以合資的形式開(kāi)始入手增長(zhǎng)潛力顯著的中國(guó)酒店資產(chǎn)。

/ 存量時(shí)代到來(lái)，這一個(gè)10年成為黑石的新契機(jī)

黑石創(chuàng)始人蘇世民曾公開(kāi)表態(tài)"最好的投資機(jī)會(huì)在中國(guó)"。從2007年在香港、北京、上海設(shè)立辦公室至今，黑石在中國(guó)地產(chǎn)市場(chǎng)的投資即將跨越二十年，從早期單點(diǎn)嘗試，逐步升級(jí)為商業(yè)地產(chǎn)的深度布局。

在結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)的層面，數(shù)據(jù)顯示，截至 2024 年底，中國(guó)酒店業(yè)門(mén)店數(shù)達(dá) 34.87 萬(wàn)家，客房總數(shù) 1764 萬(wàn)間，均創(chuàng)歷史新高。然而，隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇和消費(fèi)需求升級(jí)，大量開(kāi)業(yè) 5 年以上的存量酒店面臨設(shè)施老化、競(jìng)爭(zhēng)力下降等挑戰(zhàn)。

進(jìn)入2026年，在酒店資產(chǎn)交易方面，1月共有77家酒店拍賣(mài)，其中拍賣(mài)價(jià)格在億元以上酒店28家，拍賣(mài)價(jià)格在5000萬(wàn)元-1億元酒店11家，拍賣(mài)價(jià)格5000萬(wàn)元以下38家，統(tǒng)計(jì)周期內(nèi)共有8家酒店項(xiàng)目成交。存量酒店的抄底機(jī)會(huì)在開(kāi)年已經(jīng)顯現(xiàn)。

而在市場(chǎng)對(duì)黑石洽購(gòu)新世界股份的諸般猜測(cè)中，有業(yè)內(nèi)人士透露，黑石此舉或許意在拿下海南地方資產(chǎn)管理公司牌照。新世界發(fā)展通過(guò)子公司持有一張稀有的海南地方AMC牌照，這張牌照對(duì)黑石在中國(guó)的不良資產(chǎn)投資業(yè)務(wù)極具戰(zhàn)略?xún)r(jià)值。

不難推測(cè)，從當(dāng)前動(dòng)作來(lái)看，黑石對(duì)中國(guó)地產(chǎn)的興趣并未減弱，酒店行業(yè)的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)或?qū)⒊蔀槠溥@一個(gè)10年的重要板塊。

無(wú)論是洽談新世界商業(yè)項(xiàng)目，還是過(guò)往對(duì)核心城市酒店資產(chǎn)的試水，其目標(biāo)始終聚焦于"抗周期能力強(qiáng)"的核心資產(chǎn)、以及能提供持久運(yùn)營(yíng)能力的重要牌照。雖短期可能受市場(chǎng)波動(dòng)影響，但長(zhǎng)期來(lái)看，依托中國(guó)核心城市的人口與產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，仍具備穩(wěn)定的現(xiàn)金流與價(jià)值修復(fù)空間。

未來(lái)，隨著中國(guó)酒店行業(yè)從"開(kāi)發(fā)"向"存量運(yùn)營(yíng)"轉(zhuǎn)型，黑石這類(lèi)具備專(zhuān)業(yè)管理能力的資管機(jī)構(gòu)，或許將在酒店這一細(xì)分賽道中扮演重要角色。