文｜讀懂財(cái)經(jīng)

白酒現(xiàn)在毫無(wú)疑問(wèn)是中國(guó)酒的標(biāo)簽。但如果把時(shí)間放長(zhǎng)到華夏上下五千年，在更長(zhǎng)的時(shí)間里，黃酒才是中國(guó)酒消費(fèi)的主流。

民國(guó)時(shí)期，黃酒價(jià)貴買論升，白酒價(jià)賤買論斗，黃酒也是民國(guó)的國(guó)酒。直到上世紀(jì)50年代前，黃酒的全國(guó)產(chǎn)量也是白酒產(chǎn)量的1.5倍。如果按照這個(gè)趨勢(shì)發(fā)展，今時(shí)今日的A股股王應(yīng)該是黃酒龍頭才對(duì)。

但實(shí)際情況完全相反，放眼整個(gè)酒類消費(fèi)品，黃酒已經(jīng)成為拖油瓶。最近10年，茅臺(tái)股價(jià)漲了17倍，重慶啤酒漲了5倍多。而黃酒龍頭古越龍山卻沒(méi)能跑贏10年前的自己，近10年其股價(jià)跌了6%。不同的股價(jià)走勢(shì)使黃酒與其它酒類龍頭有了巨大的市值差距，如今黃酒TOP3市值加起來(lái)，不到茅臺(tái)的1%。

從曾經(jīng)的第一大酒類淪落到已經(jīng)望不到白酒、啤酒龍頭的尾燈。這里面黃酒的興衰，既有歷史偶然性的因緣際會(huì)，也是黃酒品類的宿命。

本文持有以下觀點(diǎn)：

1、黃酒企業(yè)的業(yè)績(jī)已達(dá)到瓶頸。最近十年，三家黃酒上市公司營(yíng)收、利潤(rùn)增長(zhǎng)緩慢，幾乎原地踏步。近年來(lái)，黃酒企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)越來(lái)越長(zhǎng)，說(shuō)明黃酒終端消費(fèi)不暢，也預(yù)示著黃金企業(yè)的增長(zhǎng)將面臨更大挑戰(zhàn)。

2、黃酒無(wú)法跑通高端化。古越龍山推出了很多千元黃酒，但其22年毛利率較19年下降了近7個(gè)百分點(diǎn)，說(shuō)明高端黃酒沒(méi)有打開(kāi)市場(chǎng)。背后的邏輯是，相較白酒，黃酒釀造工藝簡(jiǎn)單，附加值較低，在加上黃酒都是家庭消費(fèi)，不具有白酒的宴請(qǐng)、招待等社交功能。

3、黃酒面臨潛在的消失危機(jī)。2019年-2022年，我國(guó)規(guī)模以上的黃酒企業(yè)銷售收入下降了4成，黃酒行業(yè)規(guī)模已不到保健酒的一半。在白酒、啤酒的擠壓下，黃酒已沒(méi)有明確的消費(fèi)場(chǎng)景，其市場(chǎng)空間可能被進(jìn)一步壓縮。

/ 01 / 失去的十年

飲料容易出牛股，尤其是酒企更是牛股頻出。最近十年，白酒品類中的茅臺(tái)股價(jià)漲了17倍，啤酒品類中的重慶啤酒也漲了5倍多。

大部分酒類龍頭股都在較長(zhǎng)的周期內(nèi)取得了很大的漲幅，唯獨(dú)黃酒是個(gè)例外，黃酒龍頭古越龍山在資本市場(chǎng)沒(méi)能跑贏十余年前的自己。

最近十年，古越龍山的股價(jià)跌了6%。資本市場(chǎng)上走勢(shì)的分野，使黃酒龍頭和其他酒類龍頭的市值規(guī)模出現(xiàn)了巨大差距。如今古越龍山的市值只有89億，不到茅臺(tái)的1%，也不到青島啤酒的8%。

相比其他酒品類，黃酒股價(jià)十年不漲，是因?yàn)槠浣?jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)靥げ?。在?jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展，消費(fèi)行業(yè)整體繁榮的過(guò)去十余年時(shí)間里，茅臺(tái)營(yíng)收從300億出頭增長(zhǎng)到了2022年的1275億。同期，青島啤酒營(yíng)收也從200多億增長(zhǎng)到300多億。

但同期古越龍山的營(yíng)收增長(zhǎng)卻極為緩慢，其營(yíng)收規(guī)模僅從2012年14.2億增加到2022年的16.2億。要知道，古越龍山的營(yíng)收表現(xiàn)已經(jīng)可以說(shuō)是黃酒品類中表現(xiàn)最好的公司了，另一家黃酒上市公司金楓酒業(yè)，營(yíng)收從2012年9.5億掉到2022年的6.62億。

營(yíng)收增長(zhǎng)緩慢，古越龍山的利潤(rùn)也自然難有較大起色。財(cái)報(bào)顯示，多年來(lái)古越龍山的凈利潤(rùn)都大致徘徊在1億元至2億元之間；2022年企業(yè)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.02億元，而這與2012年（1.92億）的水平相差無(wú)幾。

相比營(yíng)收、凈利潤(rùn)的停滯，更為嚴(yán)重的是，黃酒似乎在市場(chǎng)上越來(lái)越難賣了。古越龍山的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從2018年的653天增加到了2023年上半年的776.53天。同期金楓酒業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從569.7天增加到了974.55天。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)增加，說(shuō)明黃酒在終端市場(chǎng)上的銷售也越來(lái)越難。

外部環(huán)境快速發(fā)展，黃酒企業(yè)卻像是按下了暫停鍵，市場(chǎng)自然也難免會(huì)失去黃酒企業(yè)的興趣。那黃酒是為什么被按下了暫停鍵呢？

/ 02 / 跑不通的高端化

高端化升級(jí)是過(guò)去幾年消費(fèi)品的主要增長(zhǎng)邏輯，白酒更是這其中的代表，茅五率先提價(jià)后，像洋河、瀘州老窖這些中端白酒都推出了不少千元級(jí)產(chǎn)品。高端化也支撐起了白酒行業(yè)的增長(zhǎng)，2017年后白酒行業(yè)銷量連續(xù)下跌，但行業(yè)規(guī)模不降反升，由5364億元漲至6627億元。

反觀黃酒發(fā)力高端很努力。但效果很不盡如人意。比如，2019年，古越龍山推出1959白玉、國(guó)釀1959青玉兩大戰(zhàn)略新品上市，其中1959白玉版售價(jià)1959元/瓶，直接對(duì)標(biāo)飛天茅臺(tái)。

高端化產(chǎn)品雖然出了，但消費(fèi)者卻不買賬。在古越龍山天貓旗艦店，國(guó)釀1959青玉聯(lián)名款500ml*6盒定價(jià)為4230元，活動(dòng)后價(jià)格為3595.5元，但已售商品卻只有幾十件。而與之形成鮮明相比的是，店內(nèi)銷量排名前三的產(chǎn)品，單瓶售價(jià)均在15元以下。

高端化受挫也反映到黃酒龍頭的財(cái)報(bào)上，盡管近幾年推出了多款千元以上產(chǎn)品，但古越龍山的毛利率卻始終變化不大，其多年來(lái)毛利率在35%左右，2022年毛利率為35.4%甚至與2019年（42.3%）都有一定差距。

黃酒跑不通高端化，受黃酒釀造工藝和產(chǎn)品定位的影響。與白酒相比，黃酒的釀造工藝更簡(jiǎn)單，產(chǎn)品附加值更低。舉個(gè)例子，在釀酒過(guò)程中，白酒就比黃酒多了蒸餾工藝。蒸餾可以對(duì)白酒起到提純、殺菌、加熱變質(zhì)等作用，對(duì)酒的品質(zhì)有很大影響。

黃酒的釀造工藝簡(jiǎn)單，降低了其生產(chǎn)門檻，很多用戶就可以自己制作黃酒，并且與品牌商的口感差別有限，一定程度上影響了高價(jià)黃酒的銷售。而白酒則能靠更多的生產(chǎn)工藝?yán)_(kāi)不同酒之間的品質(zhì)差別，為產(chǎn)品溢價(jià)提供了基礎(chǔ)。

值得一提的是，也正是因?yàn)樯a(chǎn)工藝簡(jiǎn)單，黃酒保質(zhì)期相對(duì)較短，只有1-3年。保質(zhì)期短也使黃酒不可能產(chǎn)生像白酒那樣的收藏價(jià)值，使黃酒更難通過(guò)高端品牌溢價(jià)獲利。

除了生產(chǎn)工藝的差別外，家庭酒的產(chǎn)品定位也影響了黃酒的高端化升級(jí)。白酒本質(zhì)上是商務(wù)酒，具有宴請(qǐng)、招待等社交功能的存在，消費(fèi)者會(huì)主動(dòng)選擇高價(jià)位的白酒去消費(fèi)。而黃酒主要主要用于家庭消費(fèi)，更多是大眾消費(fèi)品。家庭酒的定位也抑制了黃酒的漲價(jià)空間。

高端化跑不通只是影響了黃酒的成長(zhǎng)邏輯，而品類被邊緣化則使黃酒面臨越做越小的生存問(wèn)題。

/ 03 / 被“邊緣化”的市場(chǎng)

古越龍山董事長(zhǎng)孫愛(ài)保直言，對(duì)黃酒又愛(ài)又恨，愛(ài)黃酒，是因?yàn)辄S酒確實(shí)是好東西；而恨黃酒，則是為什么這么好的東西，卻沒(méi)有好的市場(chǎng)。

黃酒市場(chǎng)空間正被快速擠壓。根據(jù)中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2019年我國(guó)規(guī)模以上的黃酒企業(yè)銷售收入為173.27億元，到了2022年這個(gè)數(shù)據(jù)已經(jīng)下降至101.6億元。

別看現(xiàn)在市場(chǎng)規(guī)模挺小眾，黃酒曾經(jīng)是我國(guó)酒類消費(fèi)的主流，直到上世紀(jì)50年代前，黃酒的全國(guó)產(chǎn)量也曾是白酒產(chǎn)量的1.5倍。從第一大酒類淪落到市場(chǎng)規(guī)模不及保健酒。黃酒的被邊緣化既有歷史的偶然性，也有品類局限的必然性。

在上世紀(jì)50年代的農(nóng)業(yè)集體化時(shí)期，在糧食生產(chǎn)有限的情況下，只能放棄黃酒，轉(zhuǎn)而生產(chǎn)糧食消耗量更低的白酒，后者才因緣際會(huì)的逐漸成為主流。但糧食產(chǎn)量下降只是一時(shí)的，為什么后來(lái)黃酒始終沒(méi)有翻過(guò)身來(lái)呢？

黃酒的整體口感比較單一，口感還有些苦澀，口感并不被大部分消費(fèi)者所認(rèn)可，近年來(lái)甚至還有了一種黃酒用戶老齡化的說(shuō)法。反過(guò)來(lái)看白酒，白酒相繼出現(xiàn)了多種香型，目前確定的便有12種白酒香型，即使消費(fèi)者喝不慣其中的一種，也還有其他11種香型等著消費(fèi)者選擇。

久而久之，由于白酒為用戶提供了更豐富的選擇，黃酒在酒宴上的地位開(kāi)始被白酒取代。到如今黃酒的消費(fèi)場(chǎng)景已經(jīng)模糊，在中老年群體眼中它是一種藥酒，把它當(dāng)保健品喝；在廚房人眼中它是一種料酒，把它當(dāng)調(diào)料用；而在長(zhǎng)江流域地區(qū)，黃酒又變成了一種“節(jié)日酒”，每年端午格外盛行。

而明確的消費(fèi)場(chǎng)景對(duì)一個(gè)品類壯大必不可少的條件。比如白酒用于宴請(qǐng)，啤酒用于社交娛樂(lè)。再比如，在黃酒被邊緣化的過(guò)程中，江浙滬是黃酒最牢固的一塊領(lǐng)土，如今黃酒的飲用人群主要集中在江浙滬地區(qū)。這背后的原因正是，江浙滬盛產(chǎn)螃蟹，而螃蟹性寒，黃酒最適應(yīng)驅(qū)寒，所以在江浙滬黃酒有了明確的消費(fèi)場(chǎng)景，往往與螃蟹與搭配食用。

復(fù)盤黃酒的興衰，這里面既有農(nóng)業(yè)集體化造成糧食產(chǎn)量下降的歷史轉(zhuǎn)折點(diǎn)，也有黃酒品類單一先天不足的唏噓。在宿命對(duì)抗中，尋找到明確的消費(fèi)場(chǎng)景，成了黃酒走下去的必解題。