文 | 融中財(cái)經(jīng)

星巴克中國(guó)，還是賣(mài)了。

近日消息，星巴克咖啡公司宣布與另類資產(chǎn)管理公司博裕投資達(dá)成戰(zhàn)略合作，雙方將成立合資企業(yè)，共同運(yùn)營(yíng)星巴克在中國(guó)市場(chǎng)的零售業(yè)務(wù)。根據(jù)協(xié)議，博裕將持有合資企業(yè)至多60%股權(quán)，星巴克保留40%股權(quán)，并將繼續(xù)作為星巴克品牌與知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者和授權(quán)方，向新成立的合資企業(yè)進(jìn)行授權(quán)?；诩s40億美元（不計(jì)現(xiàn)金與債務(wù)）的企業(yè)價(jià)值，博裕將獲得其相應(yīng)權(quán)益。

曾經(jīng)門(mén)庭若下的“第三空間”敵不過(guò)9.9元的外賣(mài)券，門(mén)店數(shù)被本土咖啡品牌反超、同店銷(xiāo)售八連降，客單價(jià)跌至25元仍換不回客流。

但真正的考題留給了合資后的新管理層：當(dāng)咖啡均價(jià)繼續(xù)下探到8元，誰(shuí)能把成本磨到3元以下，誰(shuí)才能留在牌桌？

外資咖啡的集體退意，映射出中國(guó)市場(chǎng)從品牌溢價(jià)到效率紅利的殘酷切換，出售股權(quán)只是止損，重生與否取決于能否像麥當(dāng)勞當(dāng)年那樣，把全球標(biāo)準(zhǔn)切成中國(guó)塊，用本土速度跑完下沉馬拉松。

交易確認(rèn)

就在昨天，星巴克中國(guó)的命運(yùn)之錘終于落下了。

星巴克咖啡公司宣布與另類資產(chǎn)管理公司博裕投資達(dá)成戰(zhàn)略合作，雙方將成立合資企業(yè)，共同運(yùn)營(yíng)星巴克在中國(guó)市場(chǎng)的零售業(yè)務(wù)。

根據(jù)協(xié)議，博裕將持有合資企業(yè)至多60%股權(quán)，星巴克保留40%股權(quán)，并將繼續(xù)作為星巴克品牌與知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者和授權(quán)方，向新成立的合資企業(yè)進(jìn)行授權(quán)?；诩s40億美元（不計(jì)現(xiàn)金與債務(wù)）的企業(yè)價(jià)值，博裕將獲得其相應(yīng)權(quán)益。

星巴克預(yù)計(jì)其中國(guó)零售業(yè)務(wù)的總價(jià)值將超過(guò)130億美元（約合人民幣926億元），總價(jià)值由三部分構(gòu)成：向博裕出讓合資企業(yè)控股權(quán)益所得、星巴克在合資企業(yè)中保留的權(quán)益價(jià)值，以及未來(lái)十年或更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)持續(xù)支付給星巴克的授權(quán)經(jīng)營(yíng)收益。

這場(chǎng)星巴克中國(guó)的出售拉鋸戰(zhàn)，從去年冬天就拉開(kāi)了序幕。

2024年11月，彭博社率先報(bào)道星巴克正在評(píng)估中國(guó)業(yè)務(wù)股權(quán)結(jié)構(gòu)，星巴克中國(guó)回應(yīng)“未考慮完全出售”，但承認(rèn)“探索戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系”。2025年5月，路透援引“消息人士”稱，星巴克已啟動(dòng)部分股權(quán)出售流程，向潛在買(mǎi)家發(fā)放問(wèn)卷，要求闡述企業(yè)文化、管理風(fēng)格、交易結(jié)構(gòu)及商業(yè)計(jì)劃。6月11日，CEO布萊恩·尼科爾公開(kāi)確認(rèn)“已收到不少潛在買(mǎi)家意向”，強(qiáng)調(diào)星巴克仍將保留相當(dāng)比例股份。7月30日財(cái)報(bào)電話會(huì)上，尼科爾透露“正評(píng)估超過(guò)20家機(jī)構(gòu)”，并首次明確“希望保留中國(guó)業(yè)務(wù)相當(dāng)比例股權(quán)”。

進(jìn)入第二輪后，買(mǎi)方名單收窄至十多家：KKR、方源資本、太盟投資、高瓴資本、凱雷集團(tuán)、EQT、紅杉中國(guó)、春華資本、信宸資本、華潤(rùn)控股、美團(tuán)、京東、騰訊等。交易結(jié)構(gòu)亦由“出售不超過(guò)49%”演變?yōu)椤俺鍪?0%，星巴克保留40%”，并允許單一買(mǎi)方持股不超過(guò)30%。8月報(bào)道顯示，星巴克已邀請(qǐng)入圍方進(jìn)行財(cái)務(wù)盡調(diào)，并向四家機(jī)構(gòu)——博裕、凱雷、EQT、紅杉——發(fā)出最后一輪談判邀請(qǐng)，目標(biāo)10月底前敲定協(xié)議。

11月4日，交易最終落地：博裕資本以約40億美元企業(yè)價(jià)值拿下60%股權(quán)，星巴克保留40%，并將在未來(lái)十年持續(xù)收取品牌授權(quán)費(fèi)；星巴克預(yù)計(jì)本次交易為其帶來(lái)的總價(jià)值超過(guò)130億美元。

根據(jù)星巴克2024財(cái)年第三季報(bào)（截至2024年6月30日），中國(guó)區(qū)營(yíng)收7.9億美元，僅為北美區(qū)的十分之一；同店銷(xiāo)售額在連續(xù)四個(gè)季度同比下滑后，Q3才勉強(qiáng)轉(zhuǎn)正，但客單價(jià)仍下降4%，顯示“以價(jià)換量”壓力未解。

公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，星巴克在中國(guó)現(xiàn)磨咖啡市場(chǎng)的份額由2019年的34%跌至2024年的14%，門(mén)店數(shù)雖近8000家，卻已被瑞幸以2.4萬(wàn)家反超。

為守住“第二本土市場(chǎng)”，星巴克于2025年初啟動(dòng)引資流程，向超過(guò)20家機(jī)構(gòu)發(fā)出問(wèn)卷，最終篩選出博裕資本、凱雷集團(tuán)、EQT和紅杉中國(guó)等進(jìn)入最后一輪報(bào)價(jià)。10月，星巴克宣布與博裕達(dá)成原則協(xié)議：博裕牽頭的財(cái)團(tuán)以約40億美元企業(yè)價(jià)值取得60%股權(quán)，星巴克保留40%并繼續(xù)收取品牌授權(quán)費(fèi)，交易預(yù)計(jì)帶來(lái)總計(jì)逾130億美元現(xiàn)金流。星巴克在通報(bào)中明確，資金將優(yōu)先用于回購(gòu)美股、升級(jí)北美門(mén)店數(shù)字化及償還2025-2026年到期債務(wù)，同時(shí)借助博裕的本土資源加快下沉市場(chǎng)布局，目標(biāo)2029年前把在華門(mén)店擴(kuò)至2萬(wàn)家。

買(mǎi)家是誰(shuí)

這次交易的最終買(mǎi)家，同樣值得關(guān)注。

博裕投資，成立于2011年，深耕私募股權(quán)、公開(kāi)市場(chǎng)、實(shí)物與基礎(chǔ)設(shè)施、風(fēng)險(xiǎn)投資及可再生能源平臺(tái)。我們聚焦科技、消費(fèi)零售和醫(yī)療健康領(lǐng)域，憑借一體化、協(xié)同化的投資平臺(tái)，持續(xù)為投資者創(chuàng)造卓越價(jià)值與回報(bào)。

博裕投資合伙人黃宇錚表示：“我們將與星巴克攜手合作，將星巴克在全球咖啡行業(yè)的卓越領(lǐng)導(dǎo)力與博裕對(duì)本地市場(chǎng)的深度洞察相結(jié)合，致力于推動(dòng)星巴克在中國(guó)的加速增長(zhǎng)，為更廣泛的消費(fèi)者帶來(lái)高品質(zhì)的咖啡體驗(yàn)?！?/p>

星巴克執(zhí)行副總裁兼中國(guó)首席執(zhí)行官劉文娟表示：“此次與博裕的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，將進(jìn)一步釋放星巴克在中國(guó)市場(chǎng)的巨大潛力，助力我們實(shí)現(xiàn)更長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展目標(biāo)?！?/p>

博裕的誕生自帶明星光環(huán)，并且連續(xù)出手明星項(xiàng)目的投：2019年1月14日，博裕資本領(lǐng)投“壹米滴答”的D輪18億元人民幣融資；2019年3月11日，博裕資本投資愛(ài)康國(guó)賓并購(gòu)融資；2019年6月，博裕資本領(lǐng)投水滴公司的超10億元人民幣C輪融資；2019年9月，博裕資本領(lǐng)投城家公寓的近3億美元A輪融資；2020年3月，博裕資本跟投在線教育機(jī)構(gòu)猿輔導(dǎo)的新一輪10億美元融資；2020年4月，投資完美日記的1億美元融資；2021年1月，領(lǐng)投第四范式的7億美元D輪融資；2021年4月，印尼快遞公司極兔速遞完成18億美元新一輪融資，由博裕資本領(lǐng)投5.8億美元；2021年，高瓴創(chuàng)投和飛利浦聯(lián)合領(lǐng)投，高盛資產(chǎn)管理、博裕資本參與共同領(lǐng)投博動(dòng)醫(yī)學(xué)影像科技（上海）有限公司的超億美元C輪融資；2021年8月，博裕資本、建峖實(shí)業(yè)投資聯(lián)合領(lǐng)投跟投上海鎂信健康科技有限公司超過(guò)20億元的C輪融資；2021年9月，領(lǐng)投企業(yè)存儲(chǔ)服務(wù)商「XSKY星辰天合」的7.1億元E輪融資；2021年11月，領(lǐng)投精鋒醫(yī)療（Edge Medical）的超2億美元C輪融資；2021年11月，領(lǐng)投正序生物的近3億元人民幣的一輪融資；2021年11月，博裕投資領(lǐng)投微遠(yuǎn)基因的3億元D輪融資；2021年12月，博裕投資和紅杉中國(guó)聯(lián)合領(lǐng)投循環(huán)智能的3800萬(wàn)美元新一輪融資；2022年5月，跟投帥克融資金額近5億元的Pre-IPO輪融資；2025年，博裕資本入股SKP...

外資咖啡的困境

外資咖啡品牌在中國(guó)集體萌生退意，表面看是估值高低之爭(zhēng)，實(shí)質(zhì)是商業(yè)模式代差累積到臨界點(diǎn)的自然出清。

當(dāng)一杯咖啡從“身份符號(hào)”淪為“功能飲品”，定價(jià)權(quán)便從品牌方轉(zhuǎn)移到消費(fèi)者手中，而本土玩家用九年時(shí)間把價(jià)格錨點(diǎn)從三十元拉到個(gè)位數(shù)，外資總部才意識(shí)到，所謂“戰(zhàn)略評(píng)估”不過(guò)是給下滑曲線尋找一個(gè)體面的修辭。中國(guó)咖啡市場(chǎng)已經(jīng)走完“教育用戶”階段，進(jìn)入“供應(yīng)鏈極限壓縮”與“流量極致運(yùn)營(yíng)”的硬拼階段，前者考驗(yàn)誰(shuí)能把每杯成本摳出兩塊錢(qián)，后者考驗(yàn)誰(shuí)能在小程序里把券發(fā)到剛好讓用戶多買(mǎi)一杯，這兩個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)都不在外資擅長(zhǎng)的菜單里。

把時(shí)鐘撥回2017年，瑞幸?guī)е巴赓u(mài)+補(bǔ)貼”破門(mén)而入，外資還在糾結(jié)“外賣(mài)會(huì)不會(huì)稀釋第三空間體驗(yàn)”，等反應(yīng)過(guò)來(lái)，外賣(mài)已經(jīng)占掉35%的現(xiàn)磨咖啡銷(xiāo)量，而門(mén)店租金仍以每年7%的速度上漲，坪效公式被徹底改寫(xiě)。

下沉市場(chǎng)是壓垮駱駝的最后一根稻草。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，2024年縣域咖啡訂單增速42%，遠(yuǎn)高于一線城市的9%，但外資在下沉遇到“三重門(mén)”：房租并不便宜，好地段的租金單價(jià)只比省城低20%；人力成本雖然低，卻找不到懂咖啡的店員，培訓(xùn)周期拉長(zhǎng)到兩個(gè)月；最致命的是價(jià)格敏感，縣中學(xué)生的心理價(jià)位是8-12元，星巴克最便宜的美式也要15元，價(jià)差不是三五塊，而是“買(mǎi)不買(mǎi)得起”的門(mén)檻。瑞幸用9.9元券教育了三年，把咖啡從“輕奢”打成“奶茶平替”，外資如果跟進(jìn)降價(jià)，全球定價(jià)體系會(huì)瞬間崩塌；如果不跟進(jìn)，日銷(xiāo)不足百杯，折舊攤銷(xiāo)把利潤(rùn)啃成負(fù)數(shù)。Costa在臨沂、菏澤、邢臺(tái)等地連開(kāi)六店，不到一年全部關(guān)閉，虧損3000萬(wàn)元，成為總部決定整體出售的直接導(dǎo)火索。

更關(guān)鍵的是外賣(mài)鏈路：瑞幸把“出品到騎手取餐”標(biāo)準(zhǔn)定在90秒，星巴克門(mén)店平均180秒，高峰時(shí)段延長(zhǎng)到300秒，外賣(mài)平臺(tái)因此不給流量加權(quán)，排名下滑又導(dǎo)致單量下滑，形成負(fù)循環(huán)。總部曾嘗試統(tǒng)一上線“外賣(mài)特調(diào)”菜單，被全球品牌委員會(huì)以“破壞意大利咖啡傳統(tǒng)”為由否決，數(shù)字化迭代速度被自身合規(guī)流程卡死。

但出售只是開(kāi)始，真正的挑戰(zhàn)是如何在“沒(méi)有溢價(jià)”的市場(chǎng)里重新建立溢價(jià)。麥當(dāng)勞中國(guó)的路徑提供了樣本：2017年中信+凱雷以20.8億美元拿下20年特許經(jīng)營(yíng)權(quán)，總部保留20%股權(quán)，隨后三年新增1500家門(mén)店，其中60%在三四線，把巨無(wú)霸的價(jià)格從25元打到15元，同時(shí)上線麥辣雞腿漢堡“超值早餐”，用12元套餐奪回上班族；數(shù)字化層面，微信小程序會(huì)員突破2億，外賣(mài)占比55%，單店投資從400萬(wàn)降到250萬(wàn)，投資回收期縮短到24個(gè)月，2024年EBITDA margin回到20%，超過(guò)美國(guó)本土。

星巴克此次讓渡60%股權(quán)給博裕，復(fù)制的就是“決策本地化、資本本土化、運(yùn)營(yíng)本土化”的三步走：董事會(huì)中方占多數(shù)，價(jià)格策略、門(mén)店模型、外賣(mài)談判無(wú)需再報(bào)西雅圖審批；昆山產(chǎn)業(yè)園已把咖啡豆到岸成本降12%，給價(jià)格下探留出空間；未來(lái)兩年將上線“19元早餐拿鐵+可頌”與“15元冰萃美式”，用階梯菜單守住品牌調(diào)性同時(shí)參與價(jià)格戰(zhàn)；加盟模式也在試點(diǎn)，戰(zhàn)略投資者需出資3000萬(wàn)元以上，由博裕與星巴克共同控股，既鎖定資金又綁定本地資源。目標(biāo)是用五年時(shí)間把門(mén)店從8000家推到20000家，其中40%是60平米以下的快取店，單店投入控制在80萬(wàn)，日銷(xiāo)180杯即可盈虧平衡，投資回收期18個(gè)月，用資產(chǎn)輕量化對(duì)沖價(jià)格戰(zhàn)。

更深層的改變?cè)谟诠?yīng)鏈與數(shù)據(jù)的“反向輸出”。星巴克昆山烘焙基地年產(chǎn)能6萬(wàn)噸，未來(lái)不僅供應(yīng)中國(guó)，還將出口日本、韓國(guó)、東南亞，把中國(guó)工廠變成亞太區(qū)域成本中心；博裕與阿里共建的“咖啡云”將1.2億會(huì)員數(shù)據(jù)與高德地圖、餓了么、支付寶、小紅書(shū)打通，實(shí)現(xiàn)SKU級(jí)推薦，券包核銷(xiāo)率目標(biāo)從20%提到45%，相當(dāng)于每年節(jié)省3億元補(bǔ)貼成本。若模型跑通，星巴克全球可把“中國(guó)經(jīng)驗(yàn)”復(fù)制到印度、越南、巴西等價(jià)格敏感市場(chǎng)，形成“在中國(guó)降價(jià)、在全球降本”的飛輪，這才是總部愿意放手60%股權(quán)的終極理由：用中國(guó)速度攤薄全球成本，用中國(guó)規(guī)模重塑全球標(biāo)準(zhǔn)。

但風(fēng)險(xiǎn)同樣存在。中國(guó)咖啡市場(chǎng)已從“增量紅利”進(jìn)入“零和博弈”，瑞幸、庫(kù)迪、幸運(yùn)咖、蜜雪冰城、KFC咖啡、麥當(dāng)勞麥咖啡、便利店咖啡、甚至茶飲品牌都在同一價(jià)格帶肉搏，任何一家發(fā)起新一輪補(bǔ)貼都可能把行業(yè)EBITDA margin再次拉低。外資品牌必須接受一個(gè)事實(shí)：未來(lái)五年中國(guó)現(xiàn)磨咖啡均價(jià)將繼續(xù)下滑，2025年行業(yè)平均客單價(jià)已跌到10.4元，2027年可能跌破9元，能否在8元價(jià)格帶仍保持盈利，將決定星巴克們是否還需要這片土地。

放下“外資身段”只是第一步，真正的考驗(yàn)是：當(dāng)咖啡賣(mài)成礦泉水價(jià)時(shí)，還能不能掏出2塊錢(qián)利潤(rùn)給股東。答案不在西雅圖，而在昆山烘焙廠的鍋爐里，在廊坊物流園的卡車(chē)?yán)?，在縣城中學(xué)門(mén)口那臺(tái)國(guó)產(chǎn)磨豆機(jī)的刀盤(pán)里——誰(shuí)先把成本磨到3元以下，誰(shuí)就能留在牌桌，否則賣(mài)身也僅僅是止損，不是重生。