界面新聞?dòng)浾?| 趙陽(yáng)戈

近日，普冉股份（688766.SH）啟動(dòng)對(duì)半導(dǎo)體企業(yè)SHM（SkyHigh Memory Limited）的收購(gòu)計(jì)劃，引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注。該交易采取“先參股后并購(gòu)”的分步操作，通過(guò)設(shè)立不足一年的諾亞長(zhǎng)天作為境內(nèi)收購(gòu)平臺(tái)，逐步實(shí)現(xiàn)控股這家注冊(cè)于中國(guó)香港的SHM公司。這一安排不僅在交易節(jié)奏上顯得緊湊，也在股權(quán)設(shè)計(jì)、關(guān)聯(lián)認(rèn)定、跨境結(jié)構(gòu)等方面留下諸多值得推敲之處。而這一交易計(jì)劃，也令隱藏在背后的多家資本“熟面孔”浮出水面。

“先參后并”分兩步并購(gòu)

普冉股份計(jì)劃以現(xiàn)金方式對(duì)珠海諾亞長(zhǎng)天存儲(chǔ)技術(shù)有限公司(以下簡(jiǎn)稱“諾亞長(zhǎng)天”)實(shí)現(xiàn)控股，從而間接掌控其全資子公司SHM。目前交易仍處前期階段，SHM的整體估值將在完成盡職調(diào)查、審計(jì)評(píng)估后協(xié)商確定。

根據(jù)普冉股份的公告，SHM是一家注冊(cè)地在中國(guó)香港的半導(dǎo)體企業(yè)，專注于提供中高端應(yīng)用的高性能2D NAND及衍生存儲(chǔ)器(SLC NAND，eMMC，MCP)產(chǎn)品及方案。其在韓國(guó)和日本設(shè)有工程中心，全球范圍內(nèi)建立有銷售網(wǎng)絡(luò)。而普冉股份主要業(yè)務(wù)為NOR Flash、EEPROM兩大類非易失性存儲(chǔ)器芯片及基于存儲(chǔ)芯片的衍生芯片的設(shè)計(jì)與銷售，按照公告的說(shuō)法，雙方在產(chǎn)品線、渠道資源、技術(shù)儲(chǔ)備等方面具備較強(qiáng)的互補(bǔ)性。

界面新聞進(jìn)一步梳理后發(fā)現(xiàn)，普冉股份此次收購(gòu)采取了“先參后并”兩步走的策略。

第一步為參股階段。

諾亞長(zhǎng)天成立于2024年10月，是為收購(gòu)SHM而設(shè)立，注冊(cè)資本4.5億元，初始股東是上海諾延企業(yè)管理有限公司（以下簡(jiǎn)稱“諾延企管”）。在2025年3月17日，諾亞長(zhǎng)天進(jìn)行了股權(quán)變更，投資人由諾延企管變成普冉股份、珠海諾延長(zhǎng)天股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱“珠海諾延”）、安徽高新元禾璞華私募股權(quán)投資基金合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡(jiǎn)稱“元禾璞華”)、珠海市橫琴?gòu)?qiáng)科七號(hào)投資合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡(jiǎn)稱“橫琴?gòu)?qiáng)科”)，持股比例分別為20%、50%、20%、10%。

第二步為收購(gòu)控制權(quán)。

也就在諾亞長(zhǎng)天成立不足1年的2025年9月，普冉股份如上述打算從珠海諾延、元禾璞華、橫琴?gòu)?qiáng)科手中收購(gòu)標(biāo)的公司的部分股權(quán)，以實(shí)現(xiàn)對(duì)諾亞長(zhǎng)天的控股，進(jìn)而掌控真正的目標(biāo)公司SHM。

值得注意的是，在珠海諾延的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，也有普冉股份的身影，其持有20%的份額，作為有限合伙人參與其中。據(jù)悉，珠海諾延成立時(shí)間為2024年12月。

界面新聞查閱天眼查穿透信息發(fā)現(xiàn)，天眼查里珠海諾延的股權(quán)結(jié)構(gòu)與普冉股份所披露的有所出入。天眼查信息顯示，除了普冉股份持有20%，以及廈門諾延私募基金管理有限公司（以下簡(jiǎn)稱“廈門諾延”）這位普通合伙人執(zhí)行事務(wù)合伙人（0.01%）沒(méi)變外，剩余的79.99%份額歸昊盛科技集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“昊盛科技”）所有。

界面新聞?dòng)浾呦蛱煅鄄橄嚓P(guān)工作人員了解得知，天眼查目前的股權(quán)信息與工商系統(tǒng)一致且變更記錄為0，這或許是珠海諾延股權(quán)結(jié)構(gòu)有了調(diào)整但尚未完成工商資料變更。不過(guò)盡管相關(guān)信息存在差異，但仍能看出，普冉股份為此次并購(gòu)已進(jìn)行長(zhǎng)時(shí)間籌備。

某機(jī)構(gòu)人士告訴界面新聞?dòng)浾撸?/span>此類分步操作可能有兩方面的考慮，一方面對(duì)目標(biāo)資產(chǎn)提前鎖定，另一方面就是保密的需要。上市公司可能想在早期階段保持信息隱蔽，等到時(shí)候成熟再將體外的部分納入體內(nèi)。而目前市場(chǎng)的這類重組并購(gòu)也較多，“現(xiàn)在的環(huán)境對(duì)并購(gòu)更多是鼓勵(lì)的”。

細(xì)節(jié)設(shè)計(jì)值得推敲

令人印象深刻的，是這場(chǎng)交易的一些細(xì)節(jié)。

其一，謀求控股，卻未言明100%持有。

從資金層面看，目前普冉股份資產(chǎn)負(fù)債率僅為10.27%，無(wú)短期借款，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債只163.37萬(wàn)元，而賬上躺著貨幣資金8.37億元，遠(yuǎn)高于諾亞長(zhǎng)天4.5億元的注冊(cè)資本。然而普冉股份目前僅表明將尋求控股，并未提及全盤收購(gòu)。

界面新聞致電普冉股份，相關(guān)負(fù)責(zé)人告知，公司打算先收一部分股權(quán)實(shí)現(xiàn)控股，后續(xù)再視情況決定，并指出這是業(yè)內(nèi)一種很慣常的做法。

界面新聞也留意到，其他股東方仍保留部分股權(quán)，可能因其具備的資源，未來(lái)或繼續(xù)發(fā)揮協(xié)同作用。比如元禾璞華背靠安徽國(guó)資委和江蘇過(guò)夜園區(qū)管委會(huì)，橫琴?gòu)?qiáng)科穿透后屬創(chuàng)維集團(tuán)有限公司旗下。

其二，持有份額，卻非關(guān)聯(lián)交易。

值得玩味的是，盡管普冉股份持有珠海諾延20%的出資份額，但普冉股份稱，“根據(jù)前期調(diào)查情況”，公司認(rèn)為此次交易并未構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，因此也不會(huì)按照關(guān)聯(lián)交易的方式審議和披露。

“我們對(duì)事務(wù)沒(méi)有決定權(quán)”，上述公司負(fù)責(zé)人透露，公司雖然持有份額，但占股比例不大，僅是有限合伙人身份，不是GP，對(duì)相關(guān)事務(wù)沒(méi)有決定權(quán)，所以也不是關(guān)聯(lián)交易。

某投行人士告訴界面新聞?dòng)浾?，若是關(guān)聯(lián)交易，會(huì)比較復(fù)雜一點(diǎn)，在決策流程上以及信息披露方面都有不同，可以參考的資料是上市規(guī)則以及公司章程。

不過(guò)界面新聞也從《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則（2025年4月修訂）》第二節(jié)中也看到，交易所“可以根據(jù)實(shí)質(zhì)重于形式的原則，將上市公司與相關(guān)方的交易認(rèn)定為關(guān)聯(lián)交易”。那么普冉股份的并購(gòu)最終如何界定，仍有待后續(xù)披露與監(jiān)管確認(rèn)。

其三，目標(biāo)資產(chǎn)雖在境外，收購(gòu)標(biāo)的卻在境內(nèi)。

從交易結(jié)構(gòu)看，諾亞長(zhǎng)天注冊(cè)地在珠海，而SHM注冊(cè)地為中國(guó)香港。界面新聞致電上市公司時(shí)，相關(guān)人士明確盡調(diào)是需要奔赴境外甚至是韓國(guó)等地進(jìn)行的。而根據(jù)公開信息，境外并購(gòu)與境內(nèi)并購(gòu)在監(jiān)管審批、信息披露、法律法規(guī)等方面，有很大的差異。前述投行人士告訴界面新聞?dòng)浾?，跨境并?gòu)交易，交易對(duì)價(jià)涉及資金出境，需要過(guò)外管局這關(guān)，“資金出境是很嚴(yán)肅的事情”。

那么，通過(guò)交易結(jié)構(gòu)上的安排，普冉股份應(yīng)可在相當(dāng)程度上避開跨境并購(gòu)中常見的復(fù)雜審批流程與信息披露要求，提升交易效率。

遺憾的是，諾亞長(zhǎng)天此前收購(gòu)SHM的具體時(shí)間與金額等關(guān)鍵信息，目前尚未公開，未來(lái)收購(gòu)的價(jià)格未有歷史數(shù)據(jù)做參考。不過(guò)前券商首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李大霄向界面新聞?dòng)浾咛嵝逊Q，在商業(yè)環(huán)境變化劇烈的背景下，標(biāo)的估值難以僅憑歷史數(shù)據(jù)判斷，最終定價(jià)需待評(píng)估完成后才能明確。

界面新聞就此也詢問(wèn)普冉股份，相關(guān)負(fù)責(zé)人則表示公司并沒(méi)有SHM的相關(guān)信息，目前也在審計(jì)評(píng)估階段，同時(shí)也不方便透露此類信息，后續(xù)詳細(xì)情況還得關(guān)注公司的披露。

似一場(chǎng)資本大佬攢的局

梳理各方線索可見，最初啟動(dòng)收購(gòu)SHM的是諾延企管，根據(jù)天眼查股權(quán)結(jié)構(gòu)穿透信息可知，掌舵諾延企管的，是自然人莊英銘和李馨菲。上述的廈門諾延同樣由莊英銘和李馨菲控制。

界面新聞注意到，該兩人名字曾同框出現(xiàn)在深紡織A（000045.SZ）的公告中。

根據(jù)深紡織A2022年12月的一份交易預(yù)案，公司計(jì)劃收購(gòu)恒美光電股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“恒美光電”）100%股權(quán)，在一眾交易對(duì)手中，便有這家廈門諾延。值得一提的是，根據(jù)深紡織A當(dāng)年的披露，恒美光電的第一大股東為奇美材料科技投資有限公司，向上穿透，該公司由前述的昊盛科技100%控制，而昊盛科技被陳融圣（51%）和李馨菲（49%）持有。

不過(guò)2年后的2024年5月，該交易仍未“履行完成交易各方的審批程序”，且財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)有效期已到期，最終深紡織A決定終止。

陳融圣與李馨菲也同樣同框于達(dá)華智能（002512.SZ）。

2020年，達(dá)華智能擬對(duì)福建天志投資合伙企業(yè)(有限合伙)進(jìn)行定向增發(fā)，若順利實(shí)施，達(dá)華智能的控制權(quán)將發(fā)生變更，實(shí)控人將變更為陳融圣、李馨菲。不過(guò)在2022年5月，定增事項(xiàng)終止。不甘心的兩人在2022年6月第二次籌劃通過(guò)定增上位，但最終在延期24個(gè)月后，發(fā)行方案的有效期還是在2025年8月失效。

從早期的深紡織A、達(dá)華智能，到如今的普冉股份，陳融圣、李馨菲、莊英銘等人多次出現(xiàn)在上市公司資本運(yùn)作的舞臺(tái)中，顯示出其活躍于資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期布局與資源整合能力。在這一背景下，普冉股份本次收購(gòu)能否順利推進(jìn)，注定將成為市場(chǎng)持續(xù)關(guān)注的焦點(diǎn)。