文 | 全球財說 潘妍

在2024年熱門成分原料中，重組膠原蛋白必占一席之位。

弗若斯特沙利文數據顯示，2025年膠原蛋白市場份額將超越玻尿酸成為護膚品第一大原料成分，2027年中國重組膠原蛋白市場規(guī)模有望達到1083億元。

事實上，自“重組膠原蛋白第一股”巨子生物（02367. HK）于2022年11月成功港交所敲鐘后，該原料成本就備受行業(yè)關注。

2021年至2023年，巨子生物營收年復合增長率可達50.58％，歸屬凈利潤年復合增長率33.97％。2024年上半年，巨子生物同比增長56.37%至25.25億元，歸屬凈利潤同比增長47.41%至9.83億元。

但在業(yè)績狂飆的表象下，卻隱藏了巨子生物旗下大品牌增速放緩、凈利潤率驟降、難創(chuàng)新曲線的尷尬現狀。

營銷翻倍蠶食利潤率

基于重組膠原蛋白技術，巨子生物自成立以來已先后孵化出可復美、可麗金、可預、可痕、可復平、利妍、欣苷（SKIGIN）和參苷8大品牌，涉及功效性護膚品、醫(yī)用敷料和功能性食品三大領域。

作為巨子生物最早創(chuàng)造的兩大品牌，可麗金、可復美營收占比合計超9成。只是近些年來，巨子生物的營收增長幾乎單靠可復美拉動，可麗金的貢獻力正在削弱。

2024年上半年，可復美營收占比同比增加5.1個百分點至81.5%，該數據在2019年時僅為30.3%。對比來看，2019年至2024年上半年，中高端功能性護膚品牌可麗金營收占比則由50.3%降至15.6%。

可麗金銷售額下滑的背后，是巨子生物持續(xù)多年渠道變革的結果，在發(fā)展初期可麗金銷售高度依賴經銷商渠道。

以巔峰時期的2019年數據為例，可麗金曾扛起巨子生物的半壁江山，但該品牌6成營收來自于經銷商客戶，其中5成來自于大客戶西安創(chuàng)客村電子商務有限責任公司（簡稱：西安創(chuàng)客村）。

據了解，西安創(chuàng)客村為巨子生物公司創(chuàng)始人之一嚴建亞出資創(chuàng)立，該公司主要通過自建移動社交平臺“創(chuàng)客云商”銷售巨子生物旗下以可麗金為主的品牌，不包括可復美。

此前，創(chuàng)客云商就因其“分級代理”的營銷模式被媒體質疑有傳銷微商之嫌。雖然創(chuàng)客云商將其稱為“會員”機制，消費者在成為會員后參加培訓，便可加入“創(chuàng)客”團隊成為分銷商。但入會、折扣拿貨價、拉人抽成等營銷邏輯與微商銷售網絡有著異曲同工之妙。

隨著2019年《電子商務法》落地，飽受傳銷質疑的微商行業(yè)開啟大洗牌，以可麗金、韓束、百雀羚為主的國貨美妝微商代表不得已進行大刀闊斧的渠道調整。

和其他同行一樣，巨子生物開始挖掘以DTC模式（直面消費者）為主的線上直銷渠道潛力，并通過頭部主播、KOL種草、明星代言等方式增強C端品牌影響力。

以2024年上半年數據來看，巨子生物經銷商渠道收入占比已降至31.3%，反之線上直銷渠道收入占比增至69.7%。

在此期間，巨子生物的銷售及經銷開支水漲船高，銷售及經銷開支費用率由2019年的9.80%增至2023年的33.04%，2024年上半年該數據進一步增至35.11%。

值得一提的是，巨子生物2022年IPO時募集資金凈額5.74億港元，其中2.64億元用于增強渠道網絡及營銷工作。據2024年中報顯示，該部分募資已在報告期內使用完畢。

未來，巨子生物的營銷壓力將進一步擴大。以近些年巨子生物連年下滑的凈利率或可看出端倪，2021年至2023年及2024年上半年，巨子生物凈利率分別為53.34%、42.36%、41.09%及38.33%。

輕研發(fā)難撐高溢價

渠道變革后，疊加營銷buff的可復美逐漸代替可麗金成為巨子生物新的增長引擎，8成左右的營收占比暗示著巨子生物的“大品牌依賴癥”正在加劇。

值得一提的是，可麗金為2009年所建品牌，可復美為2011年所建品牌。2015年至2019年期間，巨子生物先后推出的6個涉及皮膚護理、保健食品領域品牌。

從營收結構看，2024年上半年，巨子生物皮膚護理其他品牌營收占比為2.6%，保健食品及其他營收占比為0.3%，二者合計不足3%。可見，近十年時間巨子生物也未能打造出與可復美、可麗金相媲美的新曲線。

從2024年各平臺雙十一活動便可以看出，可復美出盡風頭重金綁定多位頭部主播，力推旗下次拋產品。以李佳琦直播間為例，起初10萬套一搶而空，在反復強調可復美備貨有限的情況下，加貨至30萬套，隔幾天又增至50萬套、80萬套、100萬套，直到最后直接掛鏈隨時可以購買，卻像擠牙膏一樣一點點消耗消費者、制造搶不到的假象。

更為隱憂的是，在可麗金逐漸式微的當下，可復美通過猛砸營銷帶動業(yè)績高增長的套路也正在失效。2021年至2023年及2024年上半年，可復美的營收增速分別為113.07%、79.68%、72.86%及68.61%，放緩趨勢明顯。

事實上，可復美面臨著與敷爾佳等一眾通過醫(yī)用敷料面膜發(fā)家品牌相似的問題，在打響名號后，通過“高價”切入功效性護膚品市場的邏輯持續(xù)被市場質疑。

2024年上半年，巨子生物毛利率高達82.40%，高毛利遠超一眾同行，這也源于旗下品牌產品的超高溢價。

在可復美天貓旗艦店中，一盒5片裝的重組膠原蛋白敷料醫(yī)用面膜，日常售價為188元/盒，對比毛利率同樣超80%的敷爾佳來看，一盒5片裝的重組III型人源化膠原蛋白醫(yī)用面膜，日常售價為134元/盒。

對于巨子生物旗下品牌的高定價，有業(yè)內人士表示，巨子生物使用的原材料核心成分是重組膠原蛋白，且是第一家使用該成分的護膚品企業(yè)，所以產品價格要高一些。

2024年上半年，巨子生物原料成本占總營收比重約12.36%。由此計算，1片日常售價37.6元的可復美重組膠原蛋白敷料面膜，原料成本僅4.51元。

對于巨子生物旗下品牌產品高毛利、高溢價的合理性不得而知，但其輕研發(fā)模式卻被市場關注。

翻閱往期研發(fā)數據可以發(fā)現，巨子生物研發(fā)成本從未超過億元規(guī)模。2019年至2023年，巨子生物研發(fā)費用率由1.19%增至2.13%，2024年上半年又降至1.91%。

“械三證”遙遙無期

雖研發(fā)投入不算突出，但截至2024年6月末，巨子生物還有100個在研項目正在進行中，并正推進多項重組膠原蛋白肌膚煥活產品的研發(fā)及注冊工作。

之所以重點提到重組膠原蛋白肌膚煥活產品，源于巨子生物正在結合自身在膠原蛋白市場優(yōu)勢，計劃進軍醫(yī)美注射類膠原蛋白市場，也被業(yè)內視為巨子生物為自己打造的“第二曲線”。

此前，巨子生物曾在招股書中透露，公司有4款三類醫(yī)療器械肌膚煥活產品正在研發(fā)推進，其中重組膠原蛋白液體制劑、重組膠原蛋白固體制劑2款產品預計于2024年第一季度獲批取證，剩余的重組膠原蛋白凝膠、肌膚煥活產品預計于2025年上半年獲批取證。

雖在醫(yī)美注射領域蓄勢待發(fā)，但巨子生物卻因遲遲拿不到三類醫(yī)療器械注冊證，而無法大展身手。

據了解，“三類醫(yī)療器械”是可用于皮內真皮層注射填充的醫(yī)療器械，相較于用于敷料、敷貼、凝膠等“械二”產品，“械三”產品受限于更高的技術門檻以及更嚴苛的審批流程。

由此，原計劃于2024年一季度拿證的2款“械三”產品，巨子生物最終在2024年半年報中以“我們繼續(xù)推進重組膠原蛋白肌膚煥活產品的臨床申報工作”寥寥帶過，并于2024年8月的中期業(yè)績會上將這一時間推遲至2025年第一季度。

放眼行業(yè)，目前中國已獲批的膠原蛋白填充劑產品主要來自4家廠商，分別為中國臺灣雙美、長春博泰、荷蘭漢福，以及錦波生物（832982. BJ）。其中，前三家均為動物源膠原蛋白，而錦波生物則開創(chuàng)性研發(fā)出更適合人體注射的人源化膠原蛋白。

2021年6月，錦波生物申請的“重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維”（商品名：薇旖美）正式獲得藥監(jiān)局批準，成為中國首款也是唯一一款重組人源化膠原蛋白。2023年8月，錦波生物又獲批一款“注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白溶液”。

憑借技術壁壘優(yōu)勢，錦波生物毛利率也高得驚人且仍在攀升，2024年三季度已增至92.37%高位，遠超一眾同行。

有錦波生物的成功在前，面對重組蛋白市場依舊稀缺的“械三證”，眾企業(yè)正加速拿證中。

除巨子生物外，還包括敷爾佳（301371. SZ）、華熙生物（688363. SH）、創(chuàng)建醫(yī)療（873474. NQ）等多家公司在涉足重組膠原蛋白醫(yī)美領域，并逐步進入三類醫(yī)療器械的注冊申報階段。

如深度綁定貝泰妮（300957. SZ）的創(chuàng)健醫(yī)療進程較快，或將早于巨子生物獲得注冊證。根據創(chuàng)健醫(yī)療于2024年9月公告中所披露的6款三類械重組膠原蛋白在研產品顯示，有2款產品處于注冊申報中，預計分別于2024年年底、2025年上半年獲批。

此外，以醫(yī)療器械敷料發(fā)家的敷爾佳，選擇直擊錦波生物的人源化膠原蛋白領域。敷爾佳于2024年9月的公告中透露，公司在研產品“重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維”臨床試驗備案完成，將啟動臨床試驗。

毫無疑問，重組膠原蛋白賽道激戰(zhàn)正酣，眾多龍頭企業(yè)都在積極布局。對于未來，巨子生物仍需多加思考，這并不是幾個購物季就可以解決的問題。